二八杠技巧：腾讯控股（0700.HK）：无需恐慌，最好的日子还在后面，目标价：520港元

　　2017年四季度，腾讯的游戏业务收入出现环比下滑，这种现象自2015年二季度以来还是第一次出现。投资者一直在忧虑：作为腾讯最大的收入和利润来源，游戏行业能否保持稳定较快增长？我们通过自有数据，得出的结论是：2018年一季度乃至整个上半年，腾讯的游戏业务都处于健康增长状态，新产品的推出、老产品的稳定都是积极因素。

　　端游：服务器数据显示在线人数和收入基本稳定

　　在腾讯的所有业务中，最难分析和预测的是PC端游——端游不像手游，没有AppStore畅销榜、免费榜等榜单，缺乏第三方咨询公司提供数据，草根调研的难度也比较高。2017年，腾讯的端游收入实现了24.6%的同比增长，但是第四季度同比增长减缓到13%，环比更是陷入下滑。2018年的情况又怎么样？是否会继续下滑或停滞不前？

　　2018年第一季度，腾讯并未推出端游新作；4月23日的UP文创新生态大会上发布了8款新端游，但是正式上线恐怕要等到三季度以后。年初以来，腾讯的端游几乎就是依赖《地下城与勇士》(DNF)和《英雄联盟》(LOL)两款老游戏；《穿越火线》(CF)、《轩辕传奇》等也有一定作用。

　　我们发明了“端游服务器热度指数”：对一款端游的服务器数量进行统计，根据服务器状态赋予权重，加总之后得到该游戏的热度。例如，DNF的服务器状态分为“拥挤”“繁忙”“空闲”“维护”四种，我们赋予“拥挤”状态0.9权重，“繁忙”0.6权重，“空闲”0.3权重，“维护”0权重。具体赋予某个状态多高的权重并不重要，关键是保持一致性和阶梯性。假设DNF开设了100组服务器，其中20组为“拥挤”，50组为“繁忙”，30组为“空闲”，则服务器热度指数=20*0.9+50*0.6+30*0.3=57。

　　为什么“服务器热度指数”能够体现玩家热度？因为端游的一台“服务器”就是一个虚拟区域，在A服务器培养的角色往往不能转到B服务器。游戏发行商要保证每个服务器都有一定的在线人数，如果太少就会合并服务器，太多就会新设服务器。“服务器状态”标志着在线人数，一款游戏对“爆满”“拥挤”等状态的定义一般是前后一致的。所以，“服务器数量”和“服务器状态”相结合，能够拟合出该游戏在线人数的总量。

　　

　　当然，“服务器热度指数”有局限性：首先，它是一个相对指标，不能推出精确的在线人数，只能代表在线人数的变化趋势；其次，不同游戏的服务器热度指数没有可比性，我们很难比较DNF和LOL的热度，只能在一个游戏内部纵向对比；再次，某些游戏不显示服务器数量或状态，或者服务器状态的分类经常变化，这种情况下无法得出有意义的热度指数。幸运的是，DNF和LOL的服务器数据比较稳定，可信度较高。

　　在线人数只是端游收入的一个因素，还有两个因素：付费率和ARPU。付费率一般会随着季节和活动频率而变化，例如寒暑假、举办大型活动时付费率较高。对于DNF和LOL来说ARPU一般来说呈现稳中有升的趋势，因为老游戏已经运营多年，留存的大部分都是对游戏有感情的老玩家，他们只要不离开游戏，一般不会降低付费额。腾讯官方会公布旗下端游和手游的ARPU区间，我们可以看到：2016年以来，休闲端游和MMO端游的ARPU值上下限一般都呈现上升趋势，也存在一定的季节因素。

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